Komentář k vývoji na kapitálových trzích 2. čtvrtletí 2023
S ohlédnutím na náš výhled na rok 2023 se zatím naplňuje scénář pozitivního vývoje zejména na trhu českých vládních dluhopisů, nicméně svým vývojem náš výhled poněkud předběhly akcie, které v USA odstartovaly nový býčí trh (+ 20 % zhodnocení od dosaženého minima). Důvodem je to, že reálná ekonomika se zatím vyvíjela lépe, než jsme si původně mysleli.
Zatímco zpracovatelský průmysl trpí kombinací slabší poptávky po zboží a rostoucích nákladů, aktivita v sektoru služeb zůstává pozoruhodně silná. Silný trh práce, zadržované úspory a snaha dohnat zmeškané příležitosti z období covidu zřejmě převážily nad negativním vlivem vyšších nákladů a úrokových sazeb.
Zdá se, jako by investoři pracovali se scénářem, že se ekonomice, zejména té americké, podaří vyhnout recesi a současně s tím se podaří dostat inflaci na cílovou hodnotu 2 %. Hudba pro uši akciových i dluhopisových investorů. Tento scénář se nám však zdá až příliš optimistický. Existuje řada otázek, které bude potřeba do konce roku zodpovědět. Když si na ně však zkusíme odpovědět již nyní, dojdeme k závěru, že úrokové sazby budou muset být na vyšší úrovni delší dobu, a proto je riziko recese stále pravděpodobnější.
Mezi zmíněné otázky určitě patří dopad nedávného napětí v bankovním sektoru, resp. zpřísnění standardů pro poskytování úvěrů na reálnou ekonomiku. To bylo v posledních 30 letech obvykle doprovázeno recesí ekonomiky.
Další otázkou je chování trhu práce. Při poklesu zisku firmy obvykle rychle omezí investice a následně i zaměstnance, což zpětně vede k dalšímu poklesu poptávky a zisků. K omezení investičních plánů již dochází, ale zaměstnanost zatím zůstává silná. Centrální banky stojí před složitým rozhodováním, kdy potřebují oslabit trh práce, aby se snížil růst cen a inflace. To bude před US volbami v roce 2024 velmi obtížné.
Klíčová je pak stále otázka vývoje celkové i jádrové inflace. Celková inflace bude v nadcházejících měsících pravděpodobně pokračovat v ústupu a Evropa bude těžit z příznivých vlivů srovnávací základny, protože z ročního výpočtu začnou vypadávat velké přírůstky cen energií a potravin, které byly zaznamenány v tomto období minulého roku. Jsem však méně přesvědčen o tom, že jádrová inflace je na cestě k rychlému návratu ke 2 %. Poptávka po službách zůstává silná a napjatá situace na trhu práce a pokračující tlak na mzdy budou udržovat tlak na růst nákladů a cen, dokud nedojde k recesi.
Při kombinaci vyšších vstupních nákladů v důsledku přechodu od fosilních paliv a menšího dezinflačního vlivu globalizace se jen těžko dočkáme stabilních cen zboží. Pokud bude inflace cen zboží nakonec v průměru vyšší, pak by centrální banky musely snížit inflaci služeb, pokud to s udržitelným plněním svých dvouprocentních cílů myslí vážně. Naposledy se inflace v sektoru služeb v USA dostala pod 1 % v důsledku velmi hluboké recese. Vzhledem k ekonomickým nákladům takového úsilí je to podle mého názoru politicky nereálný výsledek. Nezapomínejme, že pro vlády se malá neočekávaná inflace také jeví jako snazší cesta z dluhového problému, když už vyčerpaly možnost úsporných opatření. Nejnovější průzkumy inflačních očekávání naznačují, že vyšší střednědobá inflace je nejpravděpodobnější scénář.
Z toho důvodu se ve druhém pololetí zaměříme zejména na zajištění dobré diverzifikace portfolia proti riziku recese i inflace a také na relativně defenzivní alokaci akcií.
Akciový trh má za sebou silný začátek letošního roku, kdy se dostal z původně velmi podhodnocených úrovní, které jsme zmiňovali ve výhledu na rok 2023. Přestože širší trh nadále považuji za podhodnocený, domnívám se, že při zpomalujícím se hospodářském růstu, přísné měnové politice a snížené dostupnosti úvěrů bude tempo růstu trhů v několika příštích čtvrtletích omezené.
Vzhledem k výše uvedeným skutečnostem očekávám, že by mohlo docházet ke krátkodobým výprodejům. Domnívám se však, že případné korekce budou relativně mělké a nebudou se blížit rozsahu výprodeje v roce 2022. Takové korekce pak budou pravděpodobně dobrou příležitostí k nákupům.