Trhy se ve 3. čtvrtletí odrazily k růstu
Trhy se ve 3. čtvrtletí zotavily z šoku, který zažily koncem června, když se Velká Británie rozhodla ve svém referendu opustit EU. Akcie se odrazily ke slušnému růstu, převážně ty z rozvíjejících se zemí. Obavy investorů uklidnily nízké výnosy dluhopisů, očekávání další monetární podpory, a stabilní globální ekonomická data. Úrokové sazby hlavních centrálních bank zůstaly beze změn a výnosy dluhopisů, pokud rostly, pak pouze velmi mírně.
V závěru reportu bychom se chtěli tentokrát více zaměřit na evropské akcie a vyjádřit se také k situaci v evropském bankovním sektoru a diskutované Deutsche bank.
Na evropských trzích, které jsme pro letošní rok v našem výhledu favorizovali, jsme byli v letošním roce svědky opakující se události, kdy trhy zažily poměrně prudký propad, následovaný opětovným růstem, který však ustal po měsíci až dvou. Po propadech se akcie vždy dostaly do první růstové fáze, která byla poháněna relativně nízkými valuacemi a sentimentem, kdy evropské akcie byly přeprodané (oversold). Avšak v okamžiku, kdy se zdálo, že by akcie mohly přejít do další fáze růstu, poháněné relativně levnými valuacemi, cyklickými faktory ekonomického růstu, korporátními výsledky a v neposlední řadě fiskální a monetární expanzí, rally ustala.
Neschopnost evropských akcií přesunout se do další růstové fáze je pro nás zatím zklamáním a jsme přesvědčeni, že je to způsobeno několika faktory. Za prvé, obavami o udržení slabého ekonomického oživení. Za druhé, nespokojenost s očekávaným vývojem firemních zisků. A za třetí, opakující se nárůsty volatility ve finančním sektoru, zejména problémy italských bank. Pokud jde o jednotlivé obavy, věříme nadále, že důvody, které zabraňují evropským trhům posunout se do další růstové fáze, postupem času pominou. Ekonomické oživení v Evropě se zdá poměrně stabilní, navzdory volbě o Brexitu. Očekávání ohledně firemních zisků se také stabilizovala a ziskové marže firem z nefinančního sektoru a relativní valuace evropských akcií jsou dobrým příslibem do budoucna. A konečně zlepšující se růst úvěrové aktivity ukazuje, že finanční sektor by mohl také zvyšovat svoje výnosy, byť bude i nadále čelit ne příliš pozitivnímu prostředí negativních úrokových sazeb a ploché výnosové křivce. Je potřeba říci, že většina negativních informací je dnes již v cenách akcií finančních institucí započtena.
Pro bankovní sektor, ale i pro celou Evropu, tu však přibylo nové riziko v podobě italského referenda o reformě ústavy, se kterou spojil premiér Matteo Renzi svoji politickou budoucnost. Slíbil, že pokud v referendu neprojde klíčová reforma ústavy, rezignuje. To by mohlo způsobit poměrně silnou politickou nejistotu, která ve spojení s problémovým bankovním sektorem v Itálii může mít výrazné dopady na budoucnost země, ale i celé Evropské unie. Celou situaci ohledně referenda v Itálii proto budeme v následujících týdnech pečlivě monitorovat.
Krátce bychom se chtěli vyjádřit také k situaci v německé Deutsche Bank, která od poloviny září bojuje s krizí důvěry kvůli zprávám, že ministerstvo spravedlnosti USA po ní požaduje pokutu až 14 mld. USD za nelegální obchodování s hypotečními zástavními listy v minulých letech. Vysoká částka pokuty vyvolává obavy, že v případě nedohody na částce nižší, by pokuta mohla ohrozit solventnost banky. Celou situaci ještě více dramatizuje údaj o derivátové expozici DB ve výši cca 46bil. EUR, tedy třináctinásobku německého HDP!
Situace v DB, jejíž akcie již letos ztratily téměř 50 %, určitě není optimistická, nicméně nemusí být podle našeho názoru až tak tragická. V prvé řadě, pokud se o některé bance dá říci "too big to fail", pak je to právě DB a pouze těžko se dá spoléhat na prohlášení německých politických představitelů, že by banku skutečně nechali padnout. Dopady takového krachu by byly srovnatelné s pádem Lehman Brothers. Finální výše pokuty 14 mld. také není ještě definitivně známa a má se o ní jednat. Pokud by musela být zaplacena v plné výši, znamenalo by to pro DB vyčerpání rezervy určené právě na krytí pokut a další tlaky na tržby a ziskovost. Je však pravděpodobné, že k určité dohodě s USA by mohlo dojít. Samotná DB pak na tom v evropském bankovním sektoru není zdaleka tak špatně. Rozhodně bychom mezi evropskými bankami našli horší případy. A pokud jde o její derivátovou expozici, tu nejlépe ilustruje následující grafika.
Pomyslná hrubá derivátová expozice ve výši 46 bil. EUR není obrazem úvěrového či tržního rizika. Reálná hodnota derivátů v bilanci DB je kolem 615 mld. Mezinárodní účetní standardy navíc nedovolují tzv. Master netting agreements, tedy vzájemně "vynulovat" transakce sjednané se stejnou protistranou. Pokud by to bylo možné, reportovaná expozice by byla již "pouhých" 41 mld. EUR.
Pokud jde o naše preference, platí stále závěry z předchozího čtvrtletí a náš aktualizovaný výhled představíme v reportu za následující kvartál.